全球最大对冲基金发报告 看空中国市场

Bridgewater 创始人 Ray Dalio

　　核心观点：

　对于中国市场的观点由短空长多转向了中长期看空。最主要的理由来自于对于股市泡沫消灭财富规模的改变。之前认为家庭资产中对于股市的配置不重，但通过这一段时间的观察发现股市泡沫的破灭会对家庭财富带来更大影响。而非常可能的情况是，中国的债务问题，经济转型问题，房地产和股市泡沫会同时破灭。一旦资产价格泡沫破灭，将传导到信用增长以及经济增长，当然影响程度目前还不好判断。

　　Bridgewater将过去100年的28个主要经济体股市泡沫破灭做了分析和比较。几乎每一次泡沫的破灭都对实体经济在三年内的增长造成了拖累，三年内平均的经济拖累在1.8%，坏的达到了4%。

　　股市泡沫的崩溃影响的不仅仅是财富，还有心理层面的变化。虽然目前的股价比两年前高得多，但是散户平均是亏钱的，因为他们在股价高位的时候买入量更大。Bridgewater预测家庭对于股价下跌所造成的损失占家庭收入的2.2%，以及GDP的1.3%。当然，从持有股票的人口看还是很低，中国大约只有8.8%的人口持有股票。但是，股市泡沫破灭后形成的心理影响对于流动性，实体经济都会形成负反馈。

　　直到去年的夏天，中国股市跌了四年，虽然这其中企业盈利持续增长，而且全球股市都是大牛市。廉价的估值以及长期不被人看好，在改革的推动下快速被点燃，并且吸引了大量不成熟的投资者。新开户数量出现几何级别的增长，市场的行为模式类似于不成熟投资者借钱赌博。考虑到67%的投资者只有高中以下教育水平以及大量的杠杆资金，最终的结局会如何所有人应该都能猜到。对于任何一个股票市场来说，让这些不成熟的投资者“交学费”，感受到痛苦都是市场发展的必然过程。最后的结果是，多年后优秀的投资者存活下来，糟糕的被淘汰，而机构投资者也有了比较长的业绩纪录，推动机构投资者规模的大发展。然而，Bridgewater之前没有意识到股票泡沫的破灭会对财富带来如此巨大的影响。

　　下图是Bridgewater对于历史上28次主要国家股票和债务泡沫破灭后的统计，图片比较小，我自己举几个其中的例子：

　　1995年东南亚金融危机的泰国。泡沫中的几个数据：债务占GDP比重155%，大量外债。GDP最高期间增速7%。股价三年平均上涨18%。泡沫破灭后的三年，股价最大跌幅90%，房价下跌15%，GDP负增长8%。平均对GDP拖累年化达到5%。

　　2. 1989年的泡沫经济日本。泡沫中的几个数据：债务占GDP比重370%，但是没有外债。GDP最高期间增速4%。股价三年平均上涨23%。泡沫破灭后的三年，股价最大跌幅58%，房价下跌8%，GDP负增长1%。平均对GDP拖累年化达到2.1%。

　　3. 1929年的大萧条美国。泡沫中的几个数据：债务占GDP比重121%，但是没有外债。GDP最高期间增速13%.股价三年平均上涨36%。泡沫破灭后的三年，股价最大跌幅86%，房价跌幅6%，GDP负增长25%。平均对GDP的拖累年化达到14%。

　　下图更有意思。为什么过去一个月的暴跌会让大量散户那么痛苦呢？虽然指数到今年以来是上涨的，但是绝大多数的买入发生在指数见顶的这段时间（个人猜测是许多人一开始买股票的金额不高，后来看到赚钱了越买越多）。

　　当然Bridgewater报告中，最不清楚的X-Factor就是政府到底买入多少，有多大的支持。

　　总结而言，Bridgewater的悲观源于：房地产和股票的资产价格泡沫，同时叠加经济转型和债务危机。而资产价格泡沫的同时，将影响人们的心理预期，从而产生负面反馈。