美国面临恶性通膨？不，长期利率变零的机率更大

全世界正对“通膨复炽”甚至“恶性通膨”的展望议论纷纷，在主要国家央行酝酿收紧货币政策遏制通膨的预期下，利率走高似已成定局。然而，专家提醒投资人，在市场预期一面倒向利率节节看升之际，更应逆向思考，为预防长期利率缓缓下探0%的风险做好避险准备。

理财顾问公司Discipline Funds创办人暨投资长罗奇（Cullen Roche）表示，投资人常问他：“现在利率这麽低，持有债券有什麽用？”

债券纳入投资组合的作用

罗奇说，过去数十年来，持有债券的风险已改变，但债券在投资组合里发挥的作用始终不变，就是：1)作为定心丸，在最需要时（例如股市下跌时）提供稳定性；2)作为报酬优于现金的安全资产，提供一些收益。

这两点在低利率环境和高利率环境下都适用。对决定长期持有债券（抱牢至到期日）的投资人来说，他们应会乐见利率走高，以便重新平衡投资组合，换成能产生更高收益的投资工具。

反思长期利率不升反降的情况

可是，假如利率不升呢？假如此刻人人绘声绘影谈论的通膨已见到高峰，并不持久呢？假如美国将来的经济面貌转变成更近似德国和日本，而不是津巴布韦或阿根廷呢？

换句话说，假如美国10年期公债殖利率正从目前的1.5%左右，缓缓滑向0%呢？就此刻而论，这种观点俨然是独排众议的看法， 但罗奇认为，美国长期利率下探0%的可能性，高于“恶性通膨”（hyperinflation）梦魇成真的机率。

可能演变成恶性通膨吗？

罗奇认为，此刻美国面临通膨劲扬，是因为空前盛大的财政刺激大幅推升总需求，不巧又撞上封锁防疫扰乱供应链，才导致通膨短暂窜升。

但随着财政刺激效应减退和供应链问题改善，目前的“低供应／高需求”现象将开始逆转，到明年中，美国整体通膨率可望比10月的6.2%明显缓和下来，不可能一直维持在5%以上，更别提演变成“恶性通膨”。

“恶性通膨”泛指通膨率以50%以上的速度持续窜升，完全贬抑一国币值，是极严重的问题。若说2008年全球金融海啸毁了一个年代（10年）的经济，“恶性通膨”就毁了一个世代（30年）的经济。

罗奇指出，“恶性通膨”往往发生在地缘政治事件带来极大震撼的时期，例如：

战败后：狂印钞票支付庞大军费；

以外币计价的债台高筑：需要国内大肆印钞偿付；

政权转移之际：通常又遭逢内战或社会动乱。

上述情况显然都未见于此刻的美国。至于量化宽松（QE），不过是一种资产转换，有如从支票帐户转换为存款帐户罢了，银行并未把准备金借给非银行，尽管技术上“货币”增加了，却不足以构成推升通膨的理由；不然金融海啸后实施QE十馀年期间，通膨为何一直低迷？罗奇认为，真正的“印钞票”发生在财政刺激。

但在空前财政刺激下，美国现在整体通膨率也顶多6.2%；如今财政刺激高峰已见，通膨可望趋缓，即使短期居高不下，也绝不可能飙到50%。

不可轻忽长期通缩趋势

打从新冠肺炎疫情爆发之初，罗奇就以“短期看升通膨者”自居；但长期而言，他认为美国通膨率将持续走低，因为四大长期结构性因素——人口结构变化、科技进步、不平等、全球化——将压抑美国及一些已开发国家的通膨。

人口结构：诸如人口老化和人口成长减缓甚至萎缩的趋势，会对总需求构成下滑压力。

科技进步：科技业创新将压抑物价，是一股潜在的通货紧缩（deflation）力量。

不平等：消费倾向较高者握有的钱减少，意味相对的总需求降低。

全球化：全球化对国内工资和物价水准构成下降压力。

罗奇并举出下列几点，支持他认为“长期通缩”势力可能反扑的论点：

1.当前通膨劲扬是财政刺激政策与联准会（Fed）的干预造成，是短期性的；

2.财政和货币政策一停止踩油门，窒碍经济成长的结构性长期通缩趋势便会再度抬头，强化通膨率和利率下滑走势。

3.经济一旦减速到某个地步，Fed和美国财政部想必会再度出手干预；

4.长期趋势再度抵销了政策干预效应。如此这般，周而复始。

前景不明下的投资策略

罗奇说，倘若长期利率果真往下走，最终跌向0%，那麽10年期美债总回报率可达15.5%，就一个此时殖利率约1.5%、信用品质称冠全球的投资工具而言，可说相当不错。

当然，明智的资产配置不该是“不成功便成仁”的孤注一掷。投资人不必选择独押“恶性通膨”的避险工具，或只押宝防范“通缩”的避险工具。更稳当的做法，是选择持有多元的资产，不论发生什麽情况都能提供保护。

眼前所见的，堪称是史上最混沌不明、诡谲费解的投资环境。因此，不宜排除任何可能发生的情境，包括长期利率下探0%，那将使债券投资报酬反倒超越其他资产类别。