大泡泡或成死结 中国债务超美日欧总和

　　一年前，摩根士丹利将债务和通缩视为中国经济面临的最大挑战。如今，随着通胀的回升，该行不再提通缩的威胁，而是继续对债务问题表达了担忧。

　　摩根士丹利全球宏观经济联席主管及亚洲首席经济学家Chetan Ahya在近期的报告中表示，中国一年来的复苏是由新一轮债务放松推动的。在过去12个月里，中国的债务规模增长了4.5万亿美元。相比之下，美国同期仅增加债务2.2万亿美元，日本8,700亿美元，欧元区5,500亿美元。换言之，中国的新增债务超过美国、欧洲和日本的总和。

　　中国人民大学近日发布的月度经济数据报告也印证了摩根士丹利对于债务的描述。证券时报援引人大报告称，只到8月末，中国今年就已新发债券规模超过25万亿元，超过2015年全年的发行量，债券市场存量接近80万亿。

　　不过随着中国经济呈现“L型”企稳迹象，中国政府也正在逐渐将重心从 “稳增长”转移至“防风险”。中国财长楼继伟表示，中国政府债务风险还是可控的。

　　目前中国债务风险主要来自三个方面，即总体杠杆率上升的紧缩风险、债券市场泡沫和密集违约的风险和债务到期规模加速增长的风险。

　　首先，总体杠杆率上升的紧缩风险。由于债务的自动攀升机制，中国总体债务率预计将从2015年的252%上升到261%，同比上升9个百分点。这种总体债务快速上升的局面已经改变了中国“债务-投资”增长模式的运行机制，使企业步入到“借新还旧”→“借新还息”→“资产负债表恶化”的困境之中。预计2016年企业还息的规模将高达GDP的11%，还本付息的规模将高达社会融资总额的60%。

　　其次，债券市场泡沫和密集违约的风险。2016年前3个季度，流动性宽松叠加“资产荒”进一步蔓延，市场投资在短期化的同时大规模进入债券市场和房地产市场，导致短期国债和地方债价格飙升、债券规模快速攀升。截止目前，债券市场累计有71只债券发生违约，违约金额超过300亿元，其中2016年有41只债券发生违约，违约金额超过200亿元，相当于去年全年违约金额的2倍多。

　　最后，债务到期规模加速增长的风险。展望未来几个季度，债务到期的规模将加速增长，而企业和地方政府的利润和再融资空间有限，未来违约事件或将加速发生。因此，债务违约情况不仅可能延续现有违约加速的态势，同时可能会在明年1季度还款高峰期出现违约高潮，导致银行不良率上升、企业资金链收紧和恐慌情绪的蔓延，引发系统性的金融震荡。

　　朱镕基之子发声

　　摩根士丹利指出，大量的新增债务都进入了基建和房地产领域，这推升了中国国内需求，从而拉动全球商品价格上涨以及中国大宗商品相关的经济部门。

　　对于这种依靠债务拉动增长的现象，中国国际金融股份有限公司前总裁兼首席执行官朱云来认为，经济是一个综合体，不能只盲目追求增长。中国发行的货币现在已经到了150多万亿，基本规则是乘2，就是所有经济实体债务总额基本上是这两个数的两倍以上，所以现在至少是300万亿。

　　这就是为什么经济回报不断下降。如果总是追求增长，这个不是问题，糟糕的是你增长的越多，体重就越多，你回报的能力就更低，这是核心问题，包括房地产。他分析房地产为何不断增长?就是不断的在投资，实体不赚钱。他认为，投资下降就是因为钱太多，真的可能是国企的挤出效应。为什么?因为它带有一定政府推动，完成政府所要完成的投资，得到的资金成本也相对低，这样投的越多，回报就越低。

　　德意志银行上周在报告中指出，除非放弃或放松GDP增长目标，否则中国国有部门的债务上涨就难以从根本上根治。中国私人部门债务周期已经见顶，资产质量逐步好转。国有部门的债务周期可能才刚刚开始，而目前的措施对化解周期可能难以起到根本性作用。

　　目前解决问题的途径包括四个：破产、由其他国企施以援手、债转股、债转债。这些措施只对债务进行了重组，并没有从根本上改善企业运营，只能暂时缓解面临困境企业的负担。而且，如果在去产能和提效率上没有真正的改革，那么这些广泛采用的债务重组方案，还可能在更长时间内加剧债务问题以及资本的错配。

　　既然这些措施无法治根，那么中国到底应该如何处理国企债务问题？德银认为，最重要的措施，就是放弃或者放松GDP增长目标。